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央行的“大区行”体制
            基本“寿终正寝”

有舆论称，货币政策难当调控经济过热的大任        1
资本市场发展不好，货币政策也会不灵        1
银行界和发改委在一些“定性”问题上存在分歧        1
60%的银行不良资产是行政干预和国企信贷造成的！        2
现在可能是国债创新的好时机        2
央行票据并不能完全代替“正回购”        2
股市做空机制未来可能会加快推进        2
金融市场流动性偏多不能归罪于央行        3
中国人寿公开提出了混业发展目标        3
“广州现象”折射信用担保行业困境        3
中小企业板是块大蛋糕        4
台湾的国安基金日前正式启动        4
为挽留外资，台湾放宽股市投资限制        4
香港金管局的入市干预频率在逐渐加快        4
华尔街与拉斯维加斯的相似之处        4
分析：通胀超过5%可能就是中国加息的触发点        5
中国网通介入香港电信市场有政治风险        5

〖优选信息〗
【形势要点：央行的“大区行”体制基本“寿终正寝”】
一场事关中国人民银行货币信贷职能调整的大动作，正在9大区行悄然进行。据悉，央行4月下旬已内部下文给各大区行：自5月1日起，货币信贷职能由此前的大区管理，改为由省会中心城市支行负责各省地市支行的货币信贷和金融市场管理，并直接向总行负责。这意味着，央行最主要的职能－－货币信贷职能－－以大区为单位的执行体制，正在发生根本性的改变。而自银监会成立以来有关央行大区行改革的争论，也有了一个阶段性的答案。一位中心支行人士分析，央行的货币信贷职能包括两方面内容，即货币政策和信贷政策。货币政策（包括存款准备金、利率、货币投放等）主要由央行统一制定、统一执行，各分行没有变更权，因而大区行肩负的主要是货币政策的执行工作，包括再贷款、再贴现、信贷投向调控等。在大区行的体制下，货币信贷职能的执行实行垂直化管理，各大区行直属总行。本次调整后，央行货币信贷职能的执行，包括再贷款、再贴现的审批发放和回收统计考核等，将由各中心支行负责并直属总行管理。该人士认为，“可以说，除了各中心支行的人事权仍归大区行外，其余大区行具有的职能下面的省中心支行基本上都有，和1998年（设立大区行）前大体一致。”（LCW）
【形势要点：有舆论称，货币政策难当调控经济过热的大任】
日前，《瞭望东方周刊》文章认为，由于宏观政策基调仍然是“继续实施积极财政政策和稳健的货币政策”。当我们面对“局部过热”形势时，主要是依赖货币政策进行调控。于是，沉寂多年的货币政策当局近来显得尤其活跃。实际上，央行目前的“无奈”恐怕要多于“保留”。因为尽管央行频繁回购和发行票据，并加大了一年期票据的比例，但在一季度也只是艰难地“基本实现与外汇占款的对冲”；在公开市场操作中，央行票据发行连续出现流标；此外五六月份还会出现一个央行票据兑付高峰；于是央行领导开始“要求”其调控对象与之“配合”。幸而，随美国经济好转和逐渐升温，美元转趋坚挺，这给目前的货币政策的调控挪出了一定空间。但这是可悲的，我国货币政策的调控空间，竟需要依赖它国货币当局的动向。在我们既定的汇率制度安排下，如果国民经济进一步受到过热与通胀威胁，货币政策的确是难当大任，要靠紧缩性的财政政策才能有效发挥稳定作用。（RCW）
【形势要点：资本市场发展不好，货币政策也会不灵】
在当前的宏观调控中，货币政策的有效性受到越来越多的怀疑。中国证监会主席尚福林今天在北京的一个金融论坛上，从一个特别的角度谈到了资本市场对货币政策的重要性。他说，货币市场和资本市场分别作为短期资金和长期资本的龙头市场，是密切联系、相辅相成的。由于我国金融市场体系还不够健全，资本市场规模相对较小，通过银行的间接融资比重扩大，通过资本市场直接融资的比例偏低。金融市场的不均衡发展，使金融产品单一，这种市场格局难以满足广大投资者对金融产品的多样化需求，企业融资渠道单一，使风险过度集中于银行。同时，由于资金不能在不同金融产品之间方便的流动，也影响了货币政策调控的灵活性和有效性。换句话说，如果资本市场得到长足发展，将有效提高货币政策的效率。（LHJ）
【形势要点：银行界和发改委在一些“定性”问题上存在分歧】
5月14日，发改委会同有关部门制定了《当前部分行业制止低水平重复建设目录》。对于禁止类目录，“各金融机构要立即停止各种形式的新增授信支持，对已实施的项目授信要采取妥善措施予以收回”。但是对于这些企业在行业发展上是否有失控的危险？行业失控与单个企业经营有没有必然联系等这些“认识”上的问题，业界有不同的看法。中信实业银行总行规划发展部邱蓉博士表示：商业银行在授信交易风险控制方面，非常重视行业风险控制和行业的发展潜力。但具体到授信项目，这只是项目的背景分析，商业银行更注意具体债项的客观分析和可接受风险水平的把握，不会简单因行业问题就对企业的授信需求进行拒绝。并且，过热行业中的优势企业，是现在和将来商业银行重点营销和价值营销的主要客户。而一位银行管理人员则表示，行业的失控和单个企业的经营没有任何必然联系，但现在全被一纸通告叫停。毕竟风险是商业银行的事情，现在很多部门都参与银行风险的管理。确实有一些企业在发展中出现过热的行为，但是行业里还是有好的企业。而这样一刀切将影响很多好的企业的发展。看起来，银行界和发改委在一些“定性”问题上存在分歧。（BCW）
【形势要点：60%的银行不良资产是行政干预和国企信贷造成的！】
中国央行行长周小川今天在北京的一个金融论坛上披露，经过亚洲金融风波后的清理整顿，央行大体上弄清了在90年代及90年代以前，银行业所形成的大量不良资产的主要构成部分。他说，这些不良资产大体上来看，大约有30%来自于各级政府直接的行政命令和行政干预；大约有30%的不良资产来自为支持国有企业所造成的；大约有10%的不良资产来自于地方的行政环境和司法环境；还有10%左右来自于国家主导的产业结构调整，包括主动关停并转一些企业；另约有20%左右的不良资产，来自于银行自身经营管理的问题。换句话说，政府行政干预加上国企信贷，造成了国内银行60%的不良资产。（RHJ）
【形势要点：现在可能是国债创新的好时机】
国债发行的形势日益严峻，但业界看到的却是另一面－－“现在恰恰是改革的好时机”。中央债券登记公司的一位人士说，从根本上讲，国债发行体制还需要进一步改革。他同时表示，从技术上说，也有一些办法可以采用。比如发些浮动利率债，试行利率掉期交易，都能起到积极作用。平安保险固定收益部总经理黄勇也认为，下一步应考虑推出一些新的品种，增强市场的交易性。他举例说，现在市场成员普遍认为利率有上调要求，反映在目前的市场上是一致做空。但其实即便都认为利率要上调，对于具体上调的幅度，实施的时间，大家的判断也不会一样，这样就有了交易的可能。如果在这个基础上推出一些相应的品种，使大家找到交易的机会，二级市场再度活跃，发行也将更为容易。一位债券经理表示，事实上，财政部有关官员此前已经提出了下一步市场改革的许多构想，如能逐步实施，对于国债市场的发展将有相当积极的作用。现在的严峻发行形势，或许正是催生创新举措的有利环境。（LCW）
【形势要点：央行票据并不能完全代替“正回购”】
从5月13日起，央行宣布将恢复正回购操作。对于正回购操作的回归，央行货币政策司一位人士看得十分平常，“正回购和发行央行票据效果是一样的，只是一种从技术上增加了央行调控市场的手段罢了”。但从实际情况来看，“同样效果”的政策工具的市场结果却是大相径庭。5月11日，央行拟发行350亿元央行票据，实际却只卖出了228亿元，与预期的货币回笼资金相差甚远。这样的结果与当前紧缩银根的货币政策显然不相符。因此，必须要有更多的手段来完成央行票据未完成的任务。而上海银行一位研究员认为，央行票据到期时间一般为1年左右，现在市场因为风险原因已经不愿意持有这个期限的票据。“宁愿买进1个月的回购，虽然利率可能稍低，但是风险可控程度高。”该研究员认为，央行应该已经看到了这一点，所以一方面在票据发行上重新使用价格招标，愿意以更高成本发行票据，另一方面重推正回购操作，在债券期限上做到长短结合，以利于更好的回笼货币。（BCW）
【政策：股市做空机制未来可能会加快推进】
中国股市的现行制度，使得投资者只能做多，不能做空。这使得投资者只能在股市上涨时赚钱，下跌时只能避险。证监会主席尚福林日前表示，当前的资本市场，要结合多层次资本市场的建设和债券市场的发展，系统整合市场交易、登记和结算体系资源，逐步建立统一互联的证券市场，同时要理顺货币市场、股票市场、债券市场、保险市场以及金融衍生品之间的关系，构筑起金融市场多个子市场之间有机结合、协调发展的互动机制。目前我国资本市场的产品结构还比较单一，基本上还是以股票为主，不仅固定收益类证券产品比重很低，而且缺少组合投资所必需的金融衍生产品，各类投资者行为趋同，容易形成市场的单边运行。从这个表态透露的信息看，有理由相信，未来国内股市可能会加快做空机制的推进。（LHJ）
【学界观点：金融市场流动性偏多不能归罪于央行】
总体的流动性过剩是我国金融市场的现状，国研中心的夏斌认为：总体流动性偏多的现象，在通货紧缩时，此矛盾并不凸现；当遇通货扩张时，多年积累的过多的流动性会形成对央行宏观调控很大的压力因素。出现当前总体流动性偏多的现象不能归之于今年内央行宏观调控的失效，那是多年来货币运动的结果。究其原因：第一是中国25年来计划经济向市场经济过度中，货币不断深化的结果。体制转轨中历史性地发生了货币需求的成倍扩张累积。在25年改革中，尽管我国经济结构不断处于调整中，但由于我国的改革是逐步推进的过程，经济结构的不合理，仍是经济发展中经常遇到的困惑。当央行调控意图需松货币时，“松”的货币未必能流到央行调控意图中的行业和企业，到央行调控意图需紧货币时，也未必能从央行调控意图中的行业和企业收回货币。这时总量与结构的矛盾，导致多少年来简单数量调控中在市场上积累了大量的多余流动性。如1998年到2001年4年中，处于“惜贷”时期，央行实行的是较为扩张的货币政策，M2累计增长了74%，但信贷累计增长仅48.6%，就是典型一例。（LCW）
【形势要点：中国人寿公开提出了混业发展目标】
中国人寿保险集团总经理王宪章日前在出席北京国际金融论坛时称，“顺应金融保险业混业发展趋势，中国人寿正在积极进行综合经营的探索，初步设想是在大力巩固发展人寿保险主业的同时，积极拓展财产保险、保险中介等业务，实现保险业务的综合经营，形成保险产业集群。”此外，“人寿还研究探索进入其他金融服务领域的时机、路径和操作方案，实行资产管理、银行、证券等业务的综合经营，形成金融服务产业的集群。”他指出，由于银行业一直是中国金融资源配置的主体，而保险业和证券业等发展则相对滞后，这种结构上的不合理导致了中国金融业结构失衡、效率低下，抑制了金融结构优化。银行业与保险业目前的合作还处于尝试摸索阶段，停留在浅层次上，这种合作方式远远不能适应保险业务拓展的需要。从长远看保险业与银行业的合作将选择综合经营的道路，将通过参股、并购等方式走向一体化。截至去年底，中国人寿集团总资产达4500亿元，占中国保险业总资产的50%。而中国保险业资产仅占银行业资产的4%。（RGP）
【市场：“广州现象”折射信用担保行业困境】
中小企业贷款难是一个老问题。建立中小企业信用担保体系是各国扶持中小企业发展的通行做法。与中国庞大的信用担保市场相比，国内的信用担保企业的数量还远远不能满足其需求。据国内媒体报道，目前，广州市有30多万家中小企业对于信用担保市场的需求超过了1000亿元，而现在广州所有信用担保企业共有53家，总资本共20亿元左右，这样按规定仅能向中小企业提供100亿元的担保。担保行业是一个高风险的行业，一旦其所担保的企业出现了不能偿还贷款的情况，就要由其自己代为偿还，所以担保业不能像蜡烛一样“燃尽自己照亮别人”，而应该是油灯，只要不断加油就不会熄灭。但目前国内担保业的现状，则十分孱弱。（RZHJ）
【市场：中小企业板是块大蛋糕】
经国务院批准，中国证监会日前正式发出批复，同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块，并核准了中小企业板块实施方案。有消息人士称，深交所有望近期恢复发行中小盘A股，初步确定在一周时间内发行10家，并计划在6月初于深交所集中挂牌。安邦分析师认为，值得注意的是，在投资银行的业务领域中，中小企业板是个大蛋糕，谁下手的早，业务规范有序，谁将有机会成为大赢家。目前，粗略估计已经注册的中小企业就超过1000万家，而符合中小企业板上市条件的企业达到了1200多家，如此丰富的上市资源是任何海外市场都无法比拟的。因为这1200家准上市公司，按每家上市集资3000万的低标准计算，如果佣金收入为5%的话，则意味着有18个亿的投资银行利润等待领取。而这一切，仅仅是个开始，不是市场的全部。（RCG）
【形势要点：台湾的国安基金日前正式启动】
近来受到美国升息疑虑、油价持续飙涨、中国内地经济宏观调控的影响，全球股市都同步下跌。而台湾尤其受到岛内政治问题和内地近日对台政策声明的冲击，造成台股近1个月的跌幅高达18.02%，居主要地区之冠。在此情况下，台湾的国安基金日前正式启动，1300亿元新台币已经伺机进场！据悉，台湾国安基金管理委员会正式授权，由国安基金执行秘书陈树，视岛内、两岸、国际政经情势和股市变化，随时进场护盘，优先购买指数股票型基金成份股，并搭配某些期货操作。但国安基金委员会仍强调，“国安基金尽量备而不用，要‘护信心、不护股价’。”至于国安基金委员会授权给执行秘书的期限有多长？陈树卖关子说，“国安基金要来无影去无踪”，授权期限要保密，但一般而言不会太长。（RCW）
【市场：为挽留外资，台湾放宽股市投资限制】
在过去的半个月里，外资连续卖掉台湾股票，总市值至少达到1000亿元新台币，周一在内地国台办发表了严厉的台独警告后，台湾股市更是下挫至9个月来的新低。为留住外资，“台湾行政院”19日宣布了四项放宽外资投资股市的限制。“台湾行政院”院长游锡堃表示，这次的开放措施，包括提供外资临时性资金融通服务（日中垫款），应外资因时差所产生的融通交割款项的需求建立券商垫款机制；外资借券卖出所得可以汇出；开放外资在期货市场多头避险，并开放买进买权、卖出卖权两种选择权交易；外资入台登记无须取得央行外汇局同意等。“台湾行政院”表示，希望上述政策能让外资买账、增强留在台湾股市的意愿。（RZHJ）
【形势要点：香港金管局的入市干预频率在逐渐加快】
香港金管局继17日香港交易时段两度入市后，于前晚及昨日（18日）共三度入市，于市场接下22.62亿港元沽盘，使19日银行体系结余进一步变为366.27亿港元。此为香港金管局20天以来的第25度入市，总共接下180.72亿港元沽盘。尽管接下如此巨额抛盘，汇丰、花旗、星展及东亚四大银行的经济分析师均指出，银行体系内的资金为游资，当资金流走时的最大影响是使股市下跌，影响市民的消费信心，对实体经济的影响并不大。汇丰银行大中华区首席经济师梁兆基更是强调，部分资金流走反而有助减低香港经济过热的风险。不过，从以往经验看，现在所流走的资金不会在短期内回流，这对于股市必然是一个利空因素。（RCW）
【形势要点：华尔街与拉斯维加斯的相似之处】
近年拉斯维加斯十分繁荣，去年仅赌博事业的收入就76.7亿美元。一般而言，人们决不会把拉斯维加斯与华尔街联系在一起。但有人发现，华尔街愈来愈象拉斯维加斯：两者都面对风险及回报、或然率及随机，两者赚钱的方法都是向散户下手，只不过名称不同而已。例如赌场发牌者，在金融市场被称为经纪；赌场的总管在金融市场叫market makers，在赌场叠码的，在金融市场叫投资银行经理；赌场在金融市场叫交易大堂；开大开小，金融市场叫牛市熊市；赌场的赌仔，金融市场叫散户。无论表面上多么不同，但结局一样，进得赌场之后，通常是输多少才离场。（BHJ）

〖信息分析〗
【分析：通胀超过5%可能就是中国加息的触发点】
中国何时才会加息？在什么情况下才会加息？这是市场关注的焦点。早在今年4月，央行副行长吴晓灵曾表示，央行利率政策关键看物价，目前一年期贷款利率是5.31%，如果届时贷款实际利率为负的话，央行利率政策可能会调整。央行货币政策委员李扬日前也表示，如果代表通胀的消费者物价指数（CPI）变得无法控制，也就是突破可忍受上限5%，中国即可能升息。值得注意的是，有关媒体今天披露，央行行长周小川今天（19日）表示，中国不需在通货膨胀率维持在低于5%的情况下调升利率，目前谈升息尚言之过早。周小川称，中国央行决策官员将在看到更多的经济数据之后，才会决定是否有必要在9年以来首度调升利率，为投资过热降温。从央行的数次表态来看，其货币政策主要着眼于两个指标：一是物价，二是投资。如果单从投资数据看，最新数据显示，投资增幅已开始放缓，出现了宏观调控起作用的迹象。但是，中国的投资增长有很大惯性。再看价格走势，未来3个月的情况并不乐观，随着原材料价格上涨向下游传导的显现，市场已预期CPI会大幅上涨。再加上粮价上涨今年已成定局，未来价格上涨的势头十分强劲。在这种情况下，尽管投资增长可能放缓，但央行对物价的关注度仍会大幅加强。因此，通胀如果超过5%（届时美国可能已经加息），将成为央行加息的一个触发点。（AHJ）

〖风险研究〗
【风险研究：中国网通介入香港电信市场有政治风险】
有关电讯盈科与网通合作的报道很多，18日晚，传言得到了证实。电盈表示，可能将现有核心业务即香港电话有限公司固网资产，利用先合组企业、再出售股权的形式，引入中国网通，但尚未签署任何确实的协议或意向书。舆论认为，电盈希望借此达到拓展内地固网市场的目的，至于即将上市的中国网通则希望借次变相吸纳电盈的人才及国际经验，并且也成为首家打入香港固网的内地电讯商。对于李泽楷可能借机出售电盈的质疑，消息人士说，网通在新合资公司至多会有49%的股权，这次交易只涉及香港电话公司资产，而不涉及电盈股权。而当发展内地市场时，其51%的控制权则可能反交到网通手中，以向网通表示合作诚意。不过中国网通及中国政府官员均十分看重香港市民对网通与电盈合作的看法，不希望市民误解网通的入股，是中国政府介入香港的电讯业务，若市民对合作方案反应欠佳，或许会影响合作的成败。（RSXP）

〖通知：研究简报版面调整〗
为了方便客户阅读，在征求部分客户意见的基础上，安邦集团对研究简报的版面进行了部分调整。从本周起，将采用新的版本发送。如果客户对此调整有任何意见和建议，欢迎及时反馈给安邦客户服务部。

〖调整与修正〗
无

〖每日数据〗
本数据仅供客户参考，不作为投资依据。
       
        日    期        收盘指数        涨跌点数
上证180指数        5月19日        2824.46        -1.40↓
上证指数        5月19日        1558.28        +2.84↑
深圳成份指数        5月19日        3503.29        +16.18↑
上证Ｂ股指数        5月19日        104.60        +0.89↑
深成份Ｂ股指数        5月19日        1809.88        +39.32↑
香港恒生指数        5月19日        11469.41        +397.02↑
恒生国企股指数        5月19日        3936.52        +253.24↑
恒生中资企业        5月19日        1244.14        +65.77↑
台湾指数        5月19日        5860.58        +302.90↑
美国道琼斯指数        5月18日        9968.51        +61.60↑
纳斯达克指数        5月18日        1897.82        +21.18↑
标准普尔500        5月18日        1091.49        +7.39↑
伦敦国际银行间拆放利率（LIBOR）05月18日
        一个月        二个月        三个月        六个月        一年
美元        1.1000        1.1700        1.2600        1.5338        2.0300
英镑        4.4150        4.4538        4.5044        4.6913        5.0013
日元        0.0375        0.0431        0.0488        0.0598        0.0875
瑞郎        0.2100        0.2300        0.2617        0.4267        0.7600
欧元        2.0603        2.0731        2.0901        2.1403        2.3091
LIBOR数据为伦敦时间18日下午2：00之后提供（国内媒体转载）
香港银行同业港元拆息（%） 05月19日 17:30
隔夜钱        1个月        3个月        6个月
0.01/0.02        0.05/0.18        0.34/0.46        0.62/0.75
[石油] 北海布兰特石油价格每桶37.85美元（现货价），[黄金] 1盎司黄金=379.90美元
1人民币=4.0694新台币  100人民币=10.1095欧元 100人民币=12.0814美元
[外币100] 美元827.7200 英镑1463.08 日元7.2413 港币106.1234 澳元568.93 欧元989.17
（中国银行2004.05.18）
[1美元兑各国货币] 英镑0.5657 欧元0.8368 澳元1.4549 瑞郎1.2834 日元114.31 加元1.3906


声   明
安邦集团研究总部是从事策略分析和风险研究的专业研究机构，简报产品是在分析师研究笔记的基础上形成的信息产品，不能将其视之为规范的研究报告或结论。有鉴于信息科学的基本属性，更不能将其视为等同于媒体的新闻传播。有关问题的来源、讨论或争议，请使用“电话咨询”（TELEPHONE CONSULTING）及“在线咨询”（ONLINE CONSULTING）服务，直接向分析师咨询。电话咨询：010-67685651，在线咨询：[email protected]。客户就有关问题如果需要更为规范、详细的研究报告，请与研究部联络，电话010-67685651，研究部主管贺军（高级分析师）。

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