[21世纪经济报道]

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解读央行货币报告：利率改革快汇率一步

21世纪经济报道 　2004-11-22 11:39:14





　　本报记者　韩瑞芸　北京报道

　　当市场化的浪潮触及银行存款利率时，利率大家族中的最后一名“顽固分子”也已改头换面。
　　对此，央行在今年第三季度《中国货币政策执行报告》中予以充分肯定，认为此次放开贷款利率上限并允许存款利率下浮的改革“不同于一般的利率调整”，而是一项重要的制度安排，并将在未来长期发挥作用。
　　围绕着这个话题，此次货币政策报告不仅展示出央行对利率市场化改革的整体思路，也对业已全面启动的利率配套制度改革有所交待，其中包括央行的流动性管理、国有银行改革、积极发展金融市场、优化信贷期限结构等。

　　小幅频繁加息成定局？
　　对中国的利率改革而言，“一步到位”、“包打天下”已是不太可能。来自社科院的研究人士认为，利率改革必须缓慢进行，频繁地、小幅地试探均衡利率，将成为央行货币政策操作的新模式。
　　他的理由是，此次加息之所以让很多人颇感意外，只是因为人们向来认为加息是一种典型的紧缩政策，而国内宏观调控的成效往往会滞后半年到一年才能逐渐显现，两种政策同时叠加有可能使经济“雪上加霜”。不过，人们的这种传统观念“应该变一变”了。
　　这位研究人士认为，加息并不简单的是一种紧缩手段，也是央行收紧市场流动性、稳定货币政策预期的一种姿态。同时，放开贷款利率上限并允许存款利率下浮的政策安排，则更是利率市场化改革迈出的重要一步。换句话说，在宏观经济许可的前提下，此次利率变动的初衷可能仅仅为了改革。
　　对于央行来说，CPI（居民消费物价指数）是决定是否加息的重要指标之一。本季报告指出，粮食价格上涨所造成的影响仍将持续一段时间，相当部分的PPI（生产价格指数）上涨最终会以成本推动形式传导到CPI上。虽然，今年10月份CPI比去年同期仅上涨4.3％，但PPI比去年同月上涨8.4％，这是自1999年以来，PPI同比增幅最大的一个月。因此，并不排除PPI与CPI只是短暂背离、CPI只是短暂下降的可能。
　　同时，报告也肯定了，通胀的压力并未得到明显缓解，宏观调控仍处于关键阶段，仍要继续密切关注各类价格指数的走势，注意防止投资反弹。

　　利率监控央行心中有数
　　对于关心货币政策报告的人来说，央行对贷款利率浮动情况了如指掌，这是本季报告区别于以往的全新亮点。
　　报告指出，今年10月，央行对金融机构贷款利率浮动情况的一次调查显示，2004年三季度金融机构发放的全部贷款中，实行下浮利率的贷款占全部新发生贷款的20.8％，比上半年下降4个百分点；实行基准利率的贷款占29.1％，比上半年下降3.4个百分点；实行上浮利率的贷款占50.1％，比上半年上升7.4个百分点。其中，国有银行贷款实行基准利率的占比最高；股份制银行贷款利率下浮占比最高，利率上浮占比最低；区域性银行贷款利率上浮占比较高；农村信用社贷款利率上浮占比最高。同时，此次调查还将利率上浮水平分为三个区间。总而言之，对于哪一类金融机构于本季度在哪一个利率浮动区间有多少比例的贷款，央行已经做到心中有数。
　　值得注意的是，央行究竟从何时开始有能力对上个月利率浮动情况进行调查统计，记者无法加以确实。惟一可以肯定的是，今年4月17日，央行副行长吴晓灵在国务院发展研究中心的小型论坛中，当谈及2004年中国的货币政策和利率政策时，吴引用的仍是2002年9月末的数据。
　　正是掌握了这些即时数据，央行报告认为，自2004年1月1日起进一步扩大金融机构贷款利率浮动区间“达到了预期的政策目的，取得了良好的效果”。
　　但调查中也发现，区域性银行和农村信用社贷款定价机制不健全、定价系统不完善等问题比较突出，存在潜在的利率风险，需要进一步改进。

　　利率改革快汇率一步
　　虽然市场上对人民币升值预期猜测颇多，此次央行货币政策报告却仍按兵不动，仍一如既往地表示要“促进国际收支平衡，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定”。
　　报告指出，往后的货币政策操作仍要继续“完善人民币汇率形成机制，进一步理顺外汇供求关系”。对此，可以采用的招数有四项：对经常项目可兑换操作简化手续和放宽限额；拓宽资本流出渠道，允许保险外汇资金投资境外；增加银行间外汇市场交易品种，扩大远期结售汇业务试点银行和业务范围，开展双向报价交易；加强对资本流动的监测与管理，防范短期资本流动冲击。
　　社科院金融研究所的殷剑峰指出，金融体系的市场化改革有其必须遵循的基本次序。第一步，必须要对国内实体经济和金融部门进行市场化改革；其次，要实行浮动汇率制度；第三，才是开放资本项目。
　　其中，利率改革之所以要先于汇率制度的改革，其根本原因在于：作为本外币的兑换比例关系，汇率必须正确反映出本外币资产的价格、也即本外币的利率；如果国内利率体系存在扭曲，汇率也就难以真正体现出本币资产相对于外币资产的价值。
　　因此，殷认为，在国内金融部门未完成改革、国内利率体系未理顺之前，依然需要对资本项目下本外币的兑换实行严格限制，尽管这种管制的成本可能较高。

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美元贬值，中国如何应对？

21世纪经济报道 　2004-11-22 15:34:16




　　专访德意志银行证券驻美首席经济学家彼得·胡珀尔、中国人民大学金融研究所副所长赵锡军
　　美元贬值，中国如何应对？

　　本报记者　刘波　北京报道

　　自美国总统布什竞选连任以来，美元在国际市场上的汇率不断下滑。11月16日，美元对欧元的比价徘徊在1美元兑换1.3欧元的历史最低记录上。尽管近期美国财政部长斯诺在访欧期间重申了“强势美元”的政策，但17日在布鲁塞尔举行的欧盟例行财长会议上，各国财长还是认为，中国采取和美元挂钩的策略，导致欧洲独自承担美元贬值的冲击。同时，美国一些国会议员提出要根据美国的301条款就人民币汇率问题，向WTO对中国提出起诉。他们的要求被布什政府否决后，人民币汇率问题再度引起关注。
　　11月17日，德意志银行证券（Deutsche　Bank　Securities）驻美首席经济学家彼得·胡珀尔（Peter　Hooper）在他位于纽约华尔街的办公室接受了本报记者的越洋电话采访。胡珀尔曾在美联储工作20余年，对美国宏观经济决策程序非常熟悉。同日，中国人民大学金融研究所副所长赵锡军教授也在北京接受了本报专访。他们从不同的角度，对美元贬值的宏观经济背景、对各国经济政策的影响以及人民币汇率体制等问题进行了解读。

　　“双赤字”非美元贬值原因
　　《21世纪》：近期美元在国际市场上出现了不断贬值的趋势，主要原因是什么？
　　胡珀尔：最主要的原因是美国非常庞大的经常项目赤字和贸易逆差。美国进口数量的增长速度要高于出口的增长速度，目前的贸易逆差很大。国际外汇市场上的投资者目前的判断将会基于贸易逆差扩大的这种预期，从而促使美元进一步贬值。
　　《21世纪》：美国有分析人士认为，巨大的贸易逆差和财政赤字这种“双赤字”的状况是美元贬值的根本原因，你怎么看待这种观点？
　　胡珀尔：“双赤字”（twin　deficits）这种说法经常让人们产生误解，认为它们像双胞胎一样必然同时存在。实际上它们是相互独立的，目前只是很偶然地在规模上很相近。但人们已经形成了一种市场观念（perception），即美国在国内采取高赤字政策和在国际贸易中的高额逆差是相关的。因此人们认为美国不负责任的财政政策导致了美元的贬值。“双赤字”经常沿着不同的方向，减少贸易逆差会阻止美元贬值，但减少财政赤字的做法（改变美国的财政政策，减少公共开支或者提高税收）和贸易逆差是完全无关的。
　　《21世纪》：目前油价高涨是否也是美元贬值的一个因素呢？
　　胡珀尔：高油价意味着美国的经济增长速度可能下降，通货膨胀率将会上升。但对于美元贬值，高油价并不是一个关键因素，因为将会有一种机制起到抵消其效果的作用———石油出口国的收益会增加，而它们会将其用于在美国的美元投资，这实际上会在某种程度上减缓美元贬值的速度。

　　美联储会控制通货膨胀
　　《21世纪》：美元贬值对美国经济将产生何种影响？
　　胡珀尔：美元贬值对美国经济有很大好处，将使美国的出口产品价格更具有竞争力，也使美国国内生产者的产品相对于进口产品而言更有竞争力。到目前为止，美元贬值并没有造成经济秩序的混乱，也没有对金融市场产生很大的负面影响。
　　美元的贬值对美国股票市场是一个利好因素，总体上将会促进公司出口的增加，提高公司股票的表现。但对于那些依赖进口产品的公司来说，这会提高它们的成本。同时对债券市场将会有些小小的不利影响，公众对通货膨胀的预期将会影响到债券的利息率。
　　《21世纪》：但从长期来看，美元贬值是否将会提高美国的通货膨胀率？
　　胡珀尔：美元贬值确实将趋向于提高进口商品的价格，甚至有可能会影响油价，这将可能对美国通货膨胀率的上升产生促进作用。但如果出现了高GDP、高通货膨胀和实际净出口增加的情况，就意味着美联储将可能提高利率，同时就业率也应该有很好的表现。这样通货膨胀就能得到抑止。所以美元贬值没有任何危险，因为美联储会加以控制。
　　《21世纪》：美联储刚刚将基准利率提高到2％，你预计它会继续如何提高？
　　胡珀尔：我预计美联储今年将按计划在12月再将利率提高0.25％。目前的经济增长率和出口增长都比较稳定，所有的情况都显示：美联储会继续提高利率，联邦基准利率将会在明年年底之前恢复到4％的水平。这将成为一种“中性”（neutral）利率——对经济既无刺激，也无限制作用。

　　日本将再次干预汇市
　　《21世纪》：自布什2001年上任以来，美元对欧元的比价已经下降了30％，而对日元的比价的下降幅度只有15％，主要原因在哪里？
　　胡珀尔：我想主要原因是欧洲中央银行（ECB）并没有干预市场来保证欧元不升值。现在日本经济的发展步伐好，没有严重的通货膨胀，他们当然不希望日元升值过快，将会在必要时干预市场。而市场普遍也有这种预期，所以美元对日元汇率的下降幅度相对较小。
　　赵锡军：因为日本是出口主导的经济，不希望日元升值过大。但日本许多原材料需要进口，如日元贬值太厉害，会产生问题。所以汇率基本是随着美元变动。以前美日会联合干预，后来日本独自干预的情况比较多。
　　《21世纪》：虽然欧洲中央银行没有干预，但已经有欧盟官员提出针对美元贬值进行政策调整。
　　胡珀尔：我认为是欧洲的制造业和出口商、而不是欧盟的官员必须首先关注欧元的升值。欧洲经济最近状况不佳，但欧洲中央银行依然有很大的空间采取刺激经济的措施。同时，欧洲的通货膨胀率已经超标，所以我认为欧洲中央银行不会过于担忧欧元的升值，因为他们希望把通货膨胀率降下来。当然，欧元升值意味着出口增长和GDP增长的缓慢，所以欧洲中央银行将不得不把利率压得比较低，并保持一段相当长的时间。
　　赵锡军：除了汇率，还有其他因素在影响进出口，比如出口产品的结构。美国的高科技产品比较有优势，欧洲还是以工业品为主。欧洲会根据市场导向采取策略。一个潜在的可能是，在像农产品、钢材等敏感事项上又可能引发欧美的贸易摩擦。

　　中国外汇制度改革有既定步伐
　　《21世纪》：近期美国有30位国会议员认为中国采取和美元挂钩的外汇政策，在美元贬值的情况下扩大对美出口。他们威胁要在WTO向中国提出起诉，但其请求被布什政府否决。对此你如何评价？
　　胡珀尔：我的感觉是，布什政府认为，中国政府仍然面临的许多国内金融系统的问题，需要仔细加以调整，因而给中国逐步改变汇率体制的时间。当然美国制造业群体认为人民币的价值被大大压低了。这里的一些政治家也认为中国在操纵外汇市场。但目前这种倾向于保护主义的做法并不好，因为现在美国经济表现良好。如果我们在衰退时期或者失业率上升的时期采取保护主义立场，可能有一定的道理，现在没有必要。
　　《21世纪》：美元贬值会不会对中国有不利影响？你对中国现在的外汇政策如何看待？
　　胡珀尔：在美元贬值的情况下，要保持外汇的固定汇率将会变得更加困难，国内的利率会上升。另一个风险是，通货膨胀可能会失去控制，这是必须加以避免的。中国正在寻求以更加市场化的方式，包括更有弹性的外汇政策，来寻求解决国内经济过热问题的方案。但这样做必须慎重并且循序渐进，因为中国国内的金融和银行系统还不够完善。
　　赵锡军：虽然出口不会受到影响，但中国会受到一些压力，因为通货膨胀率可能提高。这和中国结汇售汇制度有关。出口的增加会带来外汇储备的上升。如果外汇市场上供过于求，剩下的部分央行会买下来作为外汇储备，在购买的过程中就要投放人民币，外汇储备越来越多，投放的人民币就会越来越多，确实会带来通货膨胀压力。
　　实行更加灵活的汇率政策是中国汇率制度改革的一个方向，但中国不会因美元贬值或欧洲国家的批评而改变既定的步骤。改革的目标是要由市场，而不是政府来决定汇率，由企业意志来维持供求平衡。改革并不意味着人民币必然升值，如何变动取决于市场的力量。
　　《21世纪》：中国和日本政府近年来一直大量购买美国国债，美元贬值会否导致这种购买行为的减少？
　　赵锡军：中国的外汇储备有5000亿美元，日本有将近10000亿美元，投资美国国债是较好的选择。不像欧盟各国政府控制国债的发行，美国可以一有财政赤字就发行国债，而且美国债券市场也比较规范和安全。目前这些外汇储备没有太多更好的投资方向。同时一个有利因素是，美联储正在提高利率，美国国债利率会上升，抵消美元贬值的作用。

　　彼得·胡珀尔　德意志银行证券驻美首席经济学家
　　在美元贬值的情况下，中国要保持外汇的固定汇率将会变得更加困难，国内的利率会上升。另一个风险是，通货膨胀可能会失去控制。

　　赵锡军　中国人民大学金融研究所副所长
　　实行更加灵活的汇率政策是中国汇率制度改革的一个方向。
　　中国的外汇储备有5000亿美元，投资美国国债是较好的选择

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房价引发宏观调控下一步？

21世纪经济报道 　2004-11-17 16:22:42





　　本报记者　杨丽萍　北京报道

　　北京银行业协会有关负责人透露，针对住房个贷违约现象迅速攀升的现状将尽快出台类似措施，比如，京城银行有可能联手对失信者，不仅是借款人，包括开发商甚至是出具虚假收入证明的单位采取行动。

　　2876人，涉及房贷失信3024笔。
　　这是近日在北京银行业协会公布的，京城个贷客户失信“黑名单”上与3701个车贷违约人同时出现的住房个贷违约数据。这些数据将被北京16家中资银行的“信用信息共享系统”记录在案。
　　无独有偶，几乎与北京住房个贷“黑名单”同时出炉的还有南京16家银行共享的房贷“黑名单”。而更为叫绝的是，近日，广东建行、交行和中国信达资产管理公司联合在广州媒体刊登了6个整版的“债权转让暨催收公告”，向4000多名借款人催收数百亿元的不良个人贷款，在这份被称为广州金融部门“黑名单”的公告上住房个贷也成为主角。
　　“黑名单”运动正在从不同的城市向住房个贷失信行为展开“围攻”。

　　广州房贷不良率领先？
　　“这仅仅是从去年10月到今年9月份的数据，而四大国有商业银行每天至少有上百名不能及时还贷的违约人。”农行的一位知情人士向本报记者透露，几乎每家银行都设有追讨住房个贷的专职人员。
　　而当记者向农行的这位知情人士询问北京房贷“黑名单”所涉及的数额时，他避而不答，只是向本报记者透露，“不会很少，大概会是北京银行业协会第一次公布的车贷‘黑名单’所涉金额的数倍。”
　　记者对去年年底北京市银行业协会第一次公布车贷客户失信的共享信息进行了查阅：910人，涉及1094笔，金额超过3亿元。
　　而此次被纳入由北京市16家中资银行共享的信用信息系统中的6577名“失信客户”中房贷客户占到了2876人，涉及房贷失信3024笔。按农行知情人士的说法，北京这次公布的住房个贷失信额的确太少。
　　“今年年初，北京各家银行已完成了住房个贷失信的首次数据交换，当时上榜的‘风险客户’就多达万人。”这位知情人士说，直到两周前，北京银行业协会还召集了16家中资银行举行了“行动”前的最后一次“消费信贷风险防范座谈会”，所有银行都认为，目前房贷不良贷款有节节攀升的趋势，“有必要采取更多行动。”
　　于是，北京住房个贷“黑名单”便在几日内被“共享”，而风险类和关注类客户都“榜上有名”。
　　“风险类客户是名副其实的‘黑名单’。”这位知情人士指出，风险类客户主要包括，提供虚假的贷款申请材料，不论已经发放贷款或被拒绝发放贷款；按月还款时连续三个月未按合同约定偿还贷款的；未按合同约定偿还贷款且向银行表明无力或拒绝偿还贷款的；未按合同约定偿还贷款且银行无法与借款人取得联系的。
　　“关注类客户虽然不是严格意义上的‘黑名单’，但也在这个系统之内受到监控。”知情人士说，在三个月时间内，申请两次（含两次）以上贷款的；有证据表明，该借款人是代他人申请贷款的；有证据表明，该借款人的贷款完全是由开发商代还的；在12个月内发生四次以上（含四次）延期还款的等四种情况都被列入到了“关注类客户”。
　　在广州，住房个贷的失信行为似乎有过之而无不及。本报记者了解到，在该市公开登报的《债权转让暨催收公告》上，一个借款人在建行一个支行贷款购买超过五六套商品房的例子并不鲜见，而这只是广州建行一个行的情况，加上其他几大住房个贷的大户银行的失信记录，广州住房个贷的失信数目便极为可观。
　　“广州各商业银行的住房个贷不良资产率，在全国来说算是比较高的，比如建行，有的分行已经达到了0.55％，超过了建行内部所规定的0.3％的警戒线。”另一位银行业内人士说，而目前全国住房个贷的不良资产率平均为0.2％左右。不过，建行的个贷不良率一直偏高，去年上半年的不良率一度达1.59％。
　　“‘黑名单’共享只是银行针对欠款人‘略显被动’的初步措施。”北京银行业协会有关负责人透露，虽然目前京城16家中资银行对个贷失信行为的具体惩戒措施尚未达成一致，但针对住房个贷违约现象迅速攀升的现状将尽快出台类似措施，比如，京城银行有可能联手对失信者，不仅是借款人，包括开发商甚至是出具虚假收入证明的单位采取行动。
　　看来，住房个贷“黑名单”只是惩戒失信行为的第一步。

　　意在银行自保？
　　就在北京、南京住房个贷“黑名单”被银行共享，广州将住房个贷失信者“公之于众”之后，银行首先就遭遇到了债权和隐私权的短兵相接：这些公布“黑名单”的做法是否有悖于商业道义？是否侵害了消费者隐私权？
　　央行有关人士出面解释说，按照法律规定，银行有义务对贷款人的资料进行保密，但贷款人出现违约行为的除外。他表示，银行在放贷前有权了解客户的诚信行为，包括向其他商业银行进行了解。北京市银行业协会的这一做法起到了信息服务的作用。而广东《债权转让暨催收公告》也无意借广告的震慑力来实现催收债务的目的，刊登公告的初衷完全是为履行通知义务。
　　难道“黑名单”真的就像银行界所轻描淡写的那样“是义务”？业内人士普遍认为，银行业的“醉翁之意”还在自保，因为银行风险正在住房个贷中滋生。
　　“不知你发现了没有，几份‘黑名单’都有一个共同的特点，除了因业主与开发商之间发生纠纷，业主以不还贷款的方式向开发商施压的情况以外，还有一种情况就是一人多贷。”一位业内人士向记者分析，这一定会引起银行业的重视。
　　据了解，在广东《债权转让暨催收公告》中可以清晰地看到这种一人多贷的情况：例如借款人范×熊在建行一个支行便贷款购买了某大厦6套商品房，许×仕也在建行同一支行贷款购买同一大厦商品房5套之多。而更多的情况是，不少借款人姓名仅有一字之差，而且是在建行同一支行贷款购买同一楼盘之商品房！在北京，一人贷五房的失信者已经被列入房贷“高危人群”。
　　按照业内的惯例，一般情况下，一人多贷有两种可能：一种是开发商与借款人相互勾结形成“假个贷”来进行“骗贷”；另一种可能就是有些借款人贷款购买几套商品房用来投资。
　　无论是“假个贷”的“骗贷”行为，还是一人多贷的投资性购房，都有可能形成银行信贷风险的隐患。央行原货币政策司司长、现征信管理局局长戴根有去年在解释121文件出台背景的一次讲话中说，从国际经验看，个人住房贷款的风险一般是在发放贷款后3～8年中逐步显现。我国现在个人住房贷款余额中，80％是2000年以来发放的，即只有20％的贷款开始进入第三年。因此，未来几年个人住房不良贷款很有可能陆续暴露。
　　至2004年上半年，全国个人住房贷款余额已超过2万亿元。如果不良率也随之提升，银行将不得不为之承担巨额风险成本。
　　而据记者了解，就在北京年初宣布将要公布“黑名单”时，就有开发商坐不住了，主动打电话到银行为风险客户“垫付”违约房款，其中的“猫腻”可见一斑。
　　中原房地产经纪公司商业策划部总监蔡宇翔对此认为，在“黑名单”可能确有因跳槽、失业等原因暂时经济困难而“断供”的人，这不是一种故意行为，但是也不乏“月供炒楼”一族，随着房产投资的增多，这必然对顺利还贷构成一定风险。另外，投资房产者一般还涉及股票等其它投资。一旦其它投资失利，也将对还款带来影响。
　　蔡宇翔认为，通过建立客户档案，可以从多方了解情况，这对防范金融风险，避免不良信贷将产生积极作用，充分利用网络信息加强金融机构的法律监管是十分必要的。
　　中国社会科学院法学研究所研究员刘俊海教授就此也指出，在整个社会信用建设不健全的情况下，银行为避免遭受更大的损失，采用适度的方式，比如通过共享欠贷人信用信息来提高风险识别能力，是可以理解的。

　　宏观调控下一步
　　“在我看来，‘黑名单’行动只是一个治标不治本的办法。”中国社科院金融研究所博士尹中立向业界抛出了这样一个问题：到底是谁在制造银行风险从而引发这场“黑名单”行动。
　　尹中立给出的答案是：房价过高。“用经济学原理来说，价格的风险一定会转化为国家的金融风险。”尹中立认为，之所以出现还贷失信的本质原因不是购房者主动违约，而是付不起房价了。“正是上涨的房价所产生的利润空间才使得投资性购房者越来越多。控制个贷违约所引起的银行风险根子上的问题还是如何让房价降下来。”
　　尹中立认为，利率和税收的方式会比控制土地、控制信贷更有效。
　　之前，对于房价局部过高的现象，政府主要采取的是控制土地和信贷的方法。比如121号文件，“8·31”大限，以及提高开发项目自有资金比率、严控新增建设用地等。
　　结果是，房地产投资增幅迅速下滑，新开工面积和土地开发、购置面积均大幅度下降。但是，住房需求并未得到同步抑制，供应虽然下降，需求却仍很旺盛，市场供不应求，导致房价继续攀升。
　　“土地和信贷的宏观调控政策并没有达到政府想要的效果，房价并没有得到抑制，而今年第三季度的统计数据也证实了这一点。”尹中立说，1－9月，全国平均房价上涨幅度超过13％，其中住宅上涨了10.9％。同期全国35个主要城市有9个城市房价涨幅超过10％，甚至有几个城市超过了15％，剩余的26个城市在10％以下。“只有那超过15％的少数几个城市的其增长率大大超过15％时，平均增长率才有可能抬升到9.9％。”
　　因此，决策层不得不另思对策。“央行加息在一定程度上会遏制房地产价格的涨势。”尹中立说，加息给市场一个逆转的信号，房价要降了，就可能使投资性住房需求逐渐减弱，以平衡房地产的供求关系。
　　这还不够。银行公布房贷黑名单，则可能是向市场发出的另一个信号，即商业银行将从个人信贷方面对住房需求进行适当平抑，尤其是对那些投资性住房需求。

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穿越人民币升值迷雾

21世纪经济报道 　2004-11-22 11:38:04




　　本报记者　王梓　何华峰　主持

　　11月17日，美国财政部长约翰·斯诺表示，市场是美元交易的最好决定者———这意味着美国政府可能不会采取措施干预汇率。
　　当日，美元暴跌，欧元对美元比价从前一交易日的1比1.2953升至1比1.3036，这是欧元诞生以来首次突破1.30关口；美元对日元从1比105.40跌至1比103.81；美元对瑞士法郎比价从1比1.1766跌至1比1.1626。而有分析家认为，下跌才刚刚开始。
　　美元贬值使得人民币升值的压力再次加大，投注人民币的国际热钱似乎又多了一重胜算。而国际热钱的汹涌而入，则使得人民币升值和通胀的双重压力进一步加大，这显然是一个恶性循环。
　　8.28，不仅是一个亟待改变的比值，更隐藏着一个亟待改变的体制。
　　如何应对人民币升值压力，又如何改革汇率形成和决定机制？这些都是当下中国不得不面对的问题。为此，本报邀请了中国银监会政策法规部主任张元、瑞士信贷第一波士顿亚洲区首席经济学家陶冬、北京师范大学金融研究中心主任钟伟、国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松、中国社会科学院国际金融研究中心副主任何帆，以讨论和访谈的形式，就人民币升值的问题进行了探讨，是为21世纪北京圆桌第26期。

　　人民币汇率上的变化，必须以中国利益为根本出发点。但同时不能因为西方政府挤压了中国，就认为自己不是受益者，甚至是受害者，把问题妖魔化。
　　———陶冬

　　在我看来，汇率调整的好时机已经错过一次，因此如果美联储加息的速度足够快，在2005年第二季度之前，应该有一次小幅调整汇率的举措。
　　———钟伟

　　人民币汇率因何敏感？
　　《21世纪》：人民币升值问题最近再度升温，联系近两年的我国在汇率问题上的持续压力，我们对其短期和长期因素如何分析呢？
　　何帆：人民币汇率在近两年一直是媒体关注的热点。最近一段时间人民币汇率问题再度引起人们的关注主要来自两个原因：一是10月初中国财政部金人庆部长和中国人民银行周小川行长首次参与七国首脑会议财政部长和央行行长会议，会议之后，外界对于中国政府是否会在外部压力下调整人民币汇率再度出现猜测。二是央行最近突然实行加息。尽管这次加息只是试探性的，但是它引起人们对政府下一阶段政策走向的关注。这次加息就像是楼上掉下了一只鞋子，大家都在期待即将落下来的第二只鞋子。第二只鞋子可能是再度加息，也可能是有关汇率的新政策调整。
　　《21世纪》：汇率防线还能守多久？还有没有作持久战的意义？
　　钟伟：现在的大体情况是，海外资金赌人民币升值，不升值他们就不走；政府似乎在赌热钱离开，热钱不离开我们就不调整汇率，除了投机家和政府在角力，恐怕还有一些能从人民币升值中得益的其它国家和中国政府在角力。很幸运的是，在亚洲金融危机时，中国政府和热钱以人民币是否贬值为筹码对赌，中国赢了一把，这次谁输谁赢还不好说。
　　巴曙松：在中国对外经济依存度已经相当高的背景下，人民币的币值重估必然会相当显著地影响到国际金融市场的商品价格。实际上，一些金融市场炒家，最终炒作的往往就是人民币汇率的走向。
　　从金融市场化的次序看，利率市场化在前，汇率市场化在后，10月28日放开贷款利率上限，推进了利率的市场化；国有银行改革快速推进，强化了银行体系的风险承受能力，因此，在一系列基础性的条件日益具备之后，汇率机制的改革自然会引起关注。
　　钟伟：对是否真有利率改革在先、汇率改革在后这样的金融次序的理论和实践，我是相当怀疑的。利率和汇率本来就是唇齿相依，甚至有些替代性的话题，我一厢情愿地以为，10月份央行加息在很大程度上也可以理解为错过汇率调整窗口，不得不用温和的、名义上的加息来履行一些义务，例如说中国在G7会议上关于增强汇率弹性的承诺，尽管这种承诺没有时间表，但毕竟是承诺，在鲍威尔访问中国的脚步还没有踏回美国本土时，他听到中国央行加息的消息会深为安慰。
　　张元：实际上，人民币汇率问题包括两方面的内容，一是汇率水平高低问题，二是汇率形成机制问题。人民币汇率之所以成为国际社会的热点问题，除了政治、经济因素外，与其形成机制有着密切关系。我国目前实行的是有管理的浮动汇率制度，但由于强制性结售汇政策和银行间外汇市场的封闭性，使人民币汇率制度缺乏适当的灵活性，外汇交易品种较少、市场交易主体不足、交易意愿不强、没有形成做市商制度，外汇市场很难真实反映外汇需求，“形似而神不似”，有效性大打折扣。这才是人民币汇率问题产生的根源。

　　刚性汇率“后遗症”
　　《21世纪》：从汇率形成机制的角度看，人民币和美元8.27－8.28的刚性比率是如何形成的？
　　何帆：中国政府从未正式声明实行的是钉住美元的固定汇率制度。现在的事实上的钉住美元汇率制度和现行汇率仅仅是在东亚金融危机之后非常特殊的时期确定的。为了帮助稳定东亚经济形势并推动世界经济复苏，中国在当时承诺人民币汇率保持不变。
　　陶冬：那结果呢？就是人民币与美元的挂钩，从不是初衷的刚性变成了惯性！人民币一旦与美元挂钩，出来要比进去难得多。从历史上看，没有一个经济体不是在经历了危机后，才与美元脱钩的。现在人民币与美元的问题，就好比高台跳水，台板在不断地上升，每一次想要跳的时候，都看见与水面的距离很大，而这个距离还在不断地上升，以至于做决定越来越难。要么出现一个危机，就好像后面有人踢你一脚，你“扑通”掉下去了。
　　钟伟：为什么是8.28？我想这是1997年亚洲金融危机的“中国后遗症”。大体上，人民币汇率决定机制是“双层滤波”的：第一层滤波是企业对外汇专业银行的强制结售汇制度，不管企业是否情愿，通过外贸得来的超出外汇帐户限额以上的外汇收入，都必须卖给银行；第二层滤波是银行对中央银行的外汇资金转移，不管银行是否情愿，超出银行结售汇周转限额以上的外汇，都必须卖给中央银行。这样的双层滤波，使得人民币汇率形成机制存在缺陷，也就是人民币贬值的压力被掩盖，而升值压力被虚夸。
　　最要命的是，在1998年之前，人民币汇率还是可以变动的，从8.7缓慢升值到了8.28，而此后日渐僵化，以至于到现在几乎静止不变了。现在离亚洲金融危机已有7年，离1994年汇率体制改革已10年，中国经济的主基调都从努力防治通缩变为防范通胀了，国力民情都今非昔比，为什么还对汇率的这种后遗症不调整？
　　何帆：完全自由浮动的汇率肯定是不利于中国经济的，但是，过于僵化的汇率制度同样对中国经济不利。固定的汇率制度不仅使得中国的货币政策受到极大的束缚，损害了货币政策的自主性，而且容易造成“道德风险”，即大家都认定政府有义务保持汇率稳定，因此私人部门并没有积极性做对冲操作。过去大家对于升值一直存在着某种“恐惧”，但是从这次加息政策取得的积极反应我们能够看出，该调整的一定要调整。正如罗斯福总统在实行新政的时候所说的，“重要的是一定要做些什么”。
　　巴曙松：不调整只可能带来一些负面的影响，特别是在人民币跟随美元变动贬值时期。过去3年多的时间，我们的外汇储备增长了3000多亿美元，投放的基础货币是2万多亿元，这对于宏观调控是一个相当大的压力。同时，因为人民币的汇率是基本固定的，所以不少投资者意识到其中的套利机会，当利率出现差异的时候会出现套利，今年上半年贸易虽然出现了逆差，但中国的外汇储备依然在增长，其间就有不少的套利外汇资金的进入。这就为泡沫经济提供了流动性方面的条件。
　　实际上，即使保持人民币名义汇率的稳定，如果缺乏一个有效率的外汇市场，那么，考虑到物价的因素，人民币同样可能会在事实上出现升值。我们大致测算了一下，从1994年到2003年，人民币对美元的名义汇率升值了5％左右；如果考虑到不同国家之间的物价走势，比如美国在1994年到2004年有一定的通货膨胀，中国在不少年份是通货紧缩的，人民币兑美元实际升值了20％左右。
　　张元：从中国本身的经济发展乃至全球经济稳定考虑，我国汇率形成机制的改革要比既定机制下调整汇率水平重要得多。首先，合理的汇率形成机制是形成均衡汇率水平的前提。其次，在汇率形成机制未改革前，对汇率水平变动的预期会导致市场出现单边预期和单向操作行为，调整汇率水平的作用和意义不大。最后，一个合理、均衡的汇率水平是在外汇市场中形成的，而汇率形成机制的改革，即汇率水平的合理浮动是外汇市场发展的前提条件。
　　近年来，我们在完善人民币汇率形成机制方面做了大量的工作，包括：国有商业银行改革步伐加快；人民币经常项目实现了可兑换；资本项目管制逐步放宽等等。今后，我们要抓住机遇，推进各项改革，不断完善人民币汇率形成机制，逐步使市场机制在汇率决定中发挥基础性作用，同时灵活运用汇率政策应对国内外经济形势的变化。

　　升值与否的利益分析
　　《21世纪》：浮动的汇率制度是大势所趋，燃眉之急的问题是，中国在升值与否的抉择中，如何权衡内部利益与外部压力，升值的利弊又如何呢？
　　何帆：人民币升值压力主要来自美元面临贬值压力。美元的大幅度贬值是美国所不堪承受的，为了缓解美元升值压力，美国政府希望其它国家的货币升值。当然，美元贬值的主要压力来自于美国国内宏观经济的失衡，即美国国内储蓄低于国内投资。美国居民的储蓄水平处于历史最低状态，由于美国财政赤字没有减少的迹象，以后对美元贬值带来持续压力的主要因素可能会变成来自美国财政赤字。
　　调整人民币汇率机制更多地应服从于国内经济发展的需要，而非盲从于外部压力。汇率实际上是贸易品和非贸易品的相对价格。如果不升值，人民币处于低估状态，结果是，低估的汇率会促进资源更多地进入出口部门，但是其它部门，比如进口部门和国内制造业、服务业会受到抑制。有限度的升值对中国的出口和引进外资不会带来很大的负面效果。因为中国的出口大部分是加工贸易，升值使得最终产品的价格竞争力减弱，但是能购买到更多的原材料和中间产品。越来越多的外资看重的不是中国的廉价劳动力而是中国国内市场，所以升值之后这部分外资反而可能增加。
　　从国际角度来看，人民币升值有助于缓解当前全球国际收支失衡的不稳定现状，对全球经济将再次做出积极贡献。我预期人民币升值之后，东亚其他国家的货币也会随之升值。总之，人民币升值更有利于中国的利益，而且如果从全局的角度来看，升值能够为中国参与国际政治经济事务赢得更多的回旋余地。
　　巴曙松：在现行的国际金融体系下，美元的持续走软以及人民币事实上的钉住美元制度，促使中国积累大量外汇储备，这些外汇储备主要以美元形式存在，实际上是中国等发展中国家向美国的利益输送。
　　应当明确的是，汇率只是一个货币政策工具，不是一个最终的目标，汇率不能为了稳定而稳定，其波动应当服从于本国经济的增长和国际收支的走势。从国内经济构成看，目前的汇率水平显然是有利于外向型经济比重大的地区、有利于对外部门，但是不利于内向型经济的地区，不利于对内经济部门。
　　我国出口一直依赖汇率的贬值，无论这种贬值是主动贬值还是因为汇率体制导致的变动贬值，都使得外贸企业可以仅仅依赖贬值来获得出口的竞争力。从这个意义上说，在市场基础上适度的升值有利于推动中国的外贸企业不再单纯地依靠汇率的贬值，而逐步靠提高技术的竞争力、产品的竞争力来进行出口。
　　陶冬：人民币汇率上的变化，必须以中国利益为根本出发点。但同时不能因为西方政府挤压了中国，就认为自己不是受益者，甚至是受害者，把问题妖魔化。
　　我认为，人民币适度升值符合中国利益。首先，过去十年，中国经济突飞猛进，生产力大为提高，这一利益应让老百姓分享到，使出国旅行和买进口车更便宜。其次，有助于改善资源配置，避免过度投资的浪费。第三，有利于减轻进口通胀（如石油和原材料价格上升）对经济的影响。第四，也有助于促使有些产业升级换代。实际上，国力增强导致货币升值，是正常现象，不能局限于惯性思维，认为不动就是最好。
　　如果人民币只升值3％、5％或10％，对美国实际上没什么帮助，所以美国政府在这一问题上“只叫不咬”，只是摆个姿态给美国选民看。美国与中国的贸易逆差，与其是中国造成，不如说是美国人过度消费造成的。美国人不买中国产品，也会买墨西哥产品———逆差不会减少。
　　我认为，人民币升值的负面影响，绝对被高估了。我们不妨从几个方面来看。一是大家怕升值后丢掉市场份额。实际上，人民币真的要升值，我们的多数出口产品在海外市场涨价3％，甚至10％，性能价格比仍然是国际市场上最好的。
　　二是这一年来原材料价格猛涨，然后水电运输成本，劳动力成本都在涨，生产商的利润全部被侵蚀，甚至有人是亏钱在卖。人民币升值，让原材料进口成本下降一点，可以给出口商和生产商一点喘息的机会。
　　三是原材料价格猛涨，非常不利于中国控制通货膨胀。粮食价格带动的通胀已告一段落，但是我对成本拉动型的通胀有非常大的担心。人民币的币值跟着美元往下滑，会导致原材料进口成本的压力越来越大，导致中央政府采取更强力的宏观调控措施，整体经济受到伤害会更大。

　　浮动汇率对中国更加有利
　　《21世纪》：从汇率决定机制的角度分析，固定汇率还是浮动汇率更加有利？现在萦绕人民币机制方面的迷雾何在？
　　陶冬：浮动汇率对中国显然更有利。中国是一个大国，需要有自主的外汇与货币政策，不能把自己的货币政策交给美联储代办，毕竟美国的经济周期与中国的经济周期不一样。去年表现得特别明显，美国还处在经济复苏中，美联储在货币流通性上非常宽容，而中国已经出现过热的苗头，但是由于事实上的钉美元政策，人民银行在加息等问题上，实际上受到很大的掣肘。中国现在国际化程度越来越高，在汇率上，甚至在资本项目上，一成不变缺乏弹性是不利的，中间带来的成本是相当大的。
　　钟伟：升值是治标，增强汇率的灵活性是治本，只有汇率形成机制灵活了，人民币汇率才能随着市场之水有涨有落。
　　说到增强汇率弹性，那么就需要有多方面的改革：一个是外汇交易市场的改革，现在市场品种有限，参与主体有限，导致现在中国每天的外汇交易额连7亿美元都不到，还不如泰国、印尼。中国外汇交易中心的不进反退，使其和目前1万亿美元的外贸规模不相称，和央行灵活调整基础货币供应不相称，也使得人民币汇率弹性缺乏基础。另一个是基准汇率的形成机制，如果基准汇率不能灵活浮动，那么外汇交易也就死气沉沉。就我的看法，只要不涉及外汇的跨境移动，银行、企业和个人参与外汇交易不需要进行什么管制，能不能进一步强化结售汇的意愿程度？能不能增加交易品种和交易主体并采取做市商制？能不能考虑吸取当年外汇调剂市场的优点建立企业间外汇交易市场？
　　现在治本还有难度，那就先治标吧。瑞银集团亚太区首席经济师安德森（Jonathan　Anderson）的一句话我是赞赏的，那就是，请你让汇率更灵活吧！这不是为了西方的利益，不是为了美国的利益，而是为了中国的利益，开放的中国需要灵活的人民币汇率。
　　何帆：当前汇率调整的时机已经成熟。有利的因素在于中国贸易项目将由持续顺差转为基本平衡、对经济增长的拉动因素更多地将来自国内需求、美联储进入新一轮加息周期使得流入中国的热钱可能会受到一定遏制。不调整汇率的代价可能越来越大，比如央行为了实行冲销政策而发行央行票据，但是央行票据的利率不断上升，而且出现了流标现象，这说明冲销政策的成本逐渐增加，应该在时机成熟的时候积极主动地调整汇率而不是当迫不得已的时候被动调整。总之，晚调整不如早调整，被动调整不如主动调整。
　　钟伟：升值的压力，归根到底，相对于中国经济的基本面是件“才下眉头，又上心头”的事情。以往我把人民币汇率变动形容为“在冰面上燃烧”，也就是短期内汇率取决于对外经济部门，中国利用外资已是全球第一，外贸额已排在全球前5位，人民币当然升值。但是这把汇率升值的火是烧在对内经济疲弱不振的基础之上的，包括农业、服务业尤其是金融服务业在内的对内部门，在改革方面都是步履蹒跚，这长期以来是一块坚冰，现在这些部门也要对外开放，例如银行业，2006年底就要全面开放，怎么办？只能说，国内弱势产业部门，已经到了非改不可的大限了。

　　升值压力的应对之策
　　《21世纪》：关于汇率的调整，有“小步微调”、“一步到位”和钉住“一揽子货币”等多种观点，面对汹涌而来的国际游资，我们该采取怎样的对策呢？
　　何帆：从当前的政策走向来看，政府很可能会选择像这次加息政策一样的做法，即既在预期之中，又在预料之外。采取一次性升值到位的可能性不太大，虽然从打消市场预期的角度来看，我仍然认为一次性升值优于缓慢升值。缓慢升值可能遇到的主要问题就是强化市场上的投机预期，所以配合汇率调整要提高对短期资本流动的监控和管制。汇率制度和外汇市场发育也是汇率调整政策中必须要考虑的，因此政府可能采取“组合拳”的打法，同时出台多种政策。
　　钟伟：我提醒一句，和市场对赌并不一定总能赢，哪怕对赌的一方是政府，“顺市而为”当然是必要的。如何调整？一种说法是低频大幅调整，就是一次调整汇率的幅度足够大，比如10％以上，然后稳定不动相当长的时间；一种说法是高频低幅调整，就是每次调整汇率的幅度都有限，例如2％－3％，但是调整次数比较多；第三种说法是人民币不再钉住美元，而是钉住一个“货币揽子”。
　　在我看来，汇率调整的好时机已经错过一次，因此如果美联储加息的速度足够快，在2005年第二季度之前，应该有一次小幅调整汇率的举措，这种举措和让人记忆犹新的加息一样，都是使得几乎已经生锈的货币政策工具，也就是汇率利率，再度润滑起来。
　　陶冬：长远看，中国一定是实行浮动汇率，无论是扩大波幅还是钉住一揽子货币，都只是过渡的。在两者之间，我个人倾向于盯住“一揽子货币”，因为政府可以有更大的控制权，对于投机者来讲，它们不知道什么时候变。
　　但盯住“一揽子货币”也有一些问题，比如外汇储备中放哪些货币，权重各是多少。不能光放美元、日元和欧元，因为三个地区只占中国贸易的50％，代表性较差。要是把中国的十大贸易伙伴放进去，也会有技术问题，比如韩国的贸易占中国10％，按理，中国总共有外汇储备5000亿美元，应放10％在韩元资产，即500亿美元，但韩国的外汇市场很小流通量低，根本无法承受。马来西亚和新加坡同样如此。
　　张元：汇率波动频繁、波动过度都不利于各项金融改革的进行。如果长期存在升值预期，也难以顺利推进人民币汇率形成机制的改革。保持人民币汇率基本稳定是汇率形成机制改革的前提条件。
　　由于人民币汇率问题与国内宏观经济增长和货币供应等密切相关，因此，改革人民币汇率形成机制，应当与利率市场化、资本项目管制进一步放开、消除国内经济局部失衡、抑制信贷规模过快增长等改革相配套，综合调整外汇供给和需求的构成要素。
　　在需求方面，应当进一步放开资本管制项目；逐步实行利率市场化；鼓励对外直接投资，有条件地放开机构投资者在海外的债券、股票投资，扩大新技术含量较高的设备和战略性资源的进口；进一步放松居民购买使用外汇的限制等。在供给方面，应当进一步完善外汇市场的供应机制，改强制结售汇制为意愿结售汇制。
　　当然，如果说改革要干脆一步到位，实际上也不现实，肯定也要有一个过渡的阶段，我觉得还是逐步“小改”更切合实际。当务之急是消除对人民币升值的单边预期，保持人民币汇率的基本稳定。可以考虑在用足人民币每日波动0.3％的限幅的基础上，适当加大汇率浮动范围，增强汇率弹性，发挥汇率水平变化的窗口指导作用，为改革人民币汇率形成机制创造宽松的外部条件。

张元　银监会政策法规部主任
　　可以考虑在用足人民币每日波动0.3％的限幅的基础上，适当加大汇率浮动范围，增强汇率弹性，发挥汇率水平变化的窗口指导作用，为改革人民币汇率形成机制创造宽松的外部条件。

　　陶冬　瑞士信贷第一波士顿亚洲区首席经济学家
　　从历史上看，没有一个经济体不是在经历了危机后，才与美元脱钩的。现在人民币与美元的问题，就好比高台跳水，台板在不断地上升，每一次想要跳的时候，都看见与水面的距离很大，而这个距离还在不断地上升，以致于做决定越来越难。

　　钟伟　北师大金融研究中心主任
　　升值是治标，增强汇率的灵活性是治本，只有汇率形成机制灵活了，人民币汇率才能随着市场之水有涨有落。

　　巴曙松　国研中心金融所副所长
　　在现行的国际金融体系下，美元的持续走软以及人民币事实上的钉住美元制度，促使中国积累大量外汇储备，这些外汇储备主要以美元形式存在，实际上是中国等发展中国家向美国的利益输送。

　　何帆　社科院国际金融研究中心副主任
　　中国政府从未正式声明实行的是钉住美元的固定汇率制度。现在的事实上的钉住美元汇率制度和现行汇率仅仅是在东亚金融危机之后非常特殊的时期确定的。

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开发商扩张“危”与“机”

21世纪经济报道 　2004-11-17 16:22:35




　　加息前后　上市公司纷纷出让地产股权
　　开发商扩张“危”与“机”

　　本报记者　范利祥　上海报道

　　苦苦支撑良久的非地产类上市公司，在央行此番加息前后，终于逐步“吐出”以前吃下的地产股。对于它们来说，房地产已成了烫手山芋。
　　然而，随着非地产类上市公司转让房地产股权风潮的到来，一些资金雄厚的地产公司却开始趁机接盘，展示出另一幅喧嚣图景。

　　地产股权转让潮
　　9月中旬，乳业巨头三元股份（600429）发布公告，准备出让旗下房地产公司。进退之间，三元终于选择了后者。
　　三元股份一位不愿公开姓名的高层透露，公司日前已经与嘉铭建设公司（北京嘉铭建设有限责任公司）及嘉铭投资公司（北京嘉铭投资有限公司）各签订了一份《股权转让协议》，约定将公司持有的北京三元嘉铭房地产开发有限公司（三元嘉铭）40％的股权，以总计2683.22万元的价格转让给嘉铭建设公司及嘉铭投资公司各20％。这是三元股份继今年三月份受让35％地产股之后的再一次彻底行动。
　　据透露，四年前，已经成长为一家龙头乳业的三元，为了能在利润丰厚的房地产上“分一杯羹”，便开始联合嘉铭投资于2000年6月共同出资成立了专业开发房地产的三元嘉铭。注册资本总共3000万元，其中三元股份出资2250万元，占75％股权，嘉铭投资占25％股权。
　　但大股东三元股份的主业不在房地产，这为三元嘉铭今天的结果埋下了伏笔。尽管后来三元嘉铭在北京亚运村北立水桥路段和东中街路段分别开发了“嘉诚花园”、元嘉国际公寓等小有名气的地产项目，小有斩获，但由于房地产是资金投入相当巨大的产业，三元股份也由此被三元嘉铭“分流”大量资金，并影响了三元股份在乳业上的竞争力。
　　自去年央行收紧银根后，三元嘉铭在资金上更加捉襟见肘，而且其在前期圈去的可供利用的土地已经基本开发完成。要生存就必须继续投入大量资金拿地，陷入困境的三元嘉铭只好把希望寄托在大股东三元股份身上。
　　但三元股份在主业上也面临着一场生死抉择，蒙牛、伊利、光明等乳业巨头纷纷大肆扩张，可谓“前有狼后有虎”。更加残酷的竞争逼着三元股份不得不考虑如何“安置”三元嘉铭。
　　三元股份证券事务部李宁表示，由于房地产开发会占用大量资金，可能会影响公司主业乳品业的发展，因此，公司决定出售三元嘉铭公司股权。
　　而纵观最近上市公司的资产变动情况，三元股份仅仅是上市公司转让房地产股权大潮中一个小小的切片。从9月份开始至今已有10多家上市公司披露了转让房地产股权的事项，引起业界的极大震动。值得注意的是，这些转让房地产股权的上市公司大多为非地产类上市公司。
　　“这和国家宏观调控政策有很大的关联，由此催生相关公司加快业务结构调整的步伐。”上海远利管理咨询公司总经理余群在分析了这一现象后如是表示。
　　余群分析，近几年来，尤其是2000年前后，房地产业处于快速增长态势，行业内上市公司业绩普遍飙升，从而引得行业外公司也纷纷瞄准这块肥肉。只要资金状况允许就纷纷通过收购、置换等方式涉足房地产开发，这导致了房地产投资过热。
　　而随着这一宏观调控效果的逐步显现，房地产业的行业风险凸显，房地产开发企业的资金管理能力、融资能力也出现了前所未有的挑战。因此，“上市公司选择退出或缩小投资范围无疑是明智选择”。
　　余群表示，从这些转让地产股权的非上市公司发布的相关公告上来看，它们转让股权的目的大多是靠以股权套现，投入其本身竞争就很激烈的主业。
　　“房地产业具有大资金运作的特点，在目前宏观调控，行业银根紧缩和资源受限的情况下，百年置业的发展受到一定的限制，而以公司目前的经营状况和资金实力，难以继续对该公司的发展形成支持。”云大科技（600181）证券部的一位工作人员也直言不讳地表示。
　　近日，云大科技发出公告，正式撤出房地产开发业务，将控股子公司百年置业（云南百年置业房地产开发有限公司）45％的股权全部转让。
　　“转让股权有利于缓解云大科技的资金压力和调整债务结构。”该工作人员说，云大科技也将进一步集中力量发展生物制药、水务等主业。

　　地产商裂变
　　伴随中小地产商的剧烈喘息和非地产类上市公司的股权转让大潮的，是一些大地产商挥舞长袖、大肆收购的身影。
　　万科集团副总经理、上海万科总裁丁长峰坦然告诉本报记者，在宏观调控之前，当时的土地市场对大型地产公司来讲，其实并没有多少优势可言，相反在一些地区土地制度上的种种弊端还增加了大型地产公司拿地的难度，但宏观调控之后土地市场的发展肯定会对大型地产公司有利。
　　“可以说，以前的房地产业发展相当混乱，真正的地产公司不多，大多是项目公司。”丁长峰感慨。
　　余群也表示，即使这些转让股权的非地产类上市公司，“在房地产的投入也是三心两意，并没有把房地产做成一个强势产业的目的，而大多抱着‘捞一把就走’的目的。但它们这样做，严重扰乱了房地产市场”。
　　“在国家宏观调控的背景下，房地产业将实现新的整合，一些资金实力不够雄厚、业绩不够好的中小型企业开始被淘汰，这同时为真正有实力的大型开发商提供了巩固地位、低成本并购扩张、不断做大做强的最佳时机。”余群说。
　　丁长峰则表示，早期的混乱状态，使得外界把房地产开发商“严重妖魔化了”。但现在，房地产开发的游戏规则已经逐渐发生变化，“空手套白狼”的时代将一去不返。
　　“复地集团在宏观调控局面下有了更多的投资发展机会。”复地集团总裁范伟充满信心地说。而最近以来，在香港上市的复地集团（2337.HK）开始放开收购步伐，继2.84亿元拿下江苏无锡4幅土地之后，复地集团再次出手，以约1.13亿元人民币的价格收购北京康堡房地产开发有限公司69％的股权和北京西单佳慧房地产开发有限公司的全部股权。“收购北京两个项目只是一个开始，接下来复地集团将继续物色合适的收购项目。”范伟进一步透露。
　　但尽管如此，余群也提出了自己的担忧。由于上市公司的资金来源大多依靠于资本市场，但现在资本市场本身就很低迷，筹资并不非常顺利；而那些非上市的大部分，用于开发项目的资金很大比例上来自银行，比如，上海某大型非上市房企与银行的贷款协议被提前终止，导致项目开发进程受阻，更影响了其收购资金的来源。
　　不过，目前一些银行已经开始产生了“扶强汰弱”的想法，对一些大型开发商的信贷开始逐渐解冻。11月8日，中国农业银行与万科股份签署了一纸《银企合作协议》，根据这项协议，农行将向万科提供总金额为人民币46.9亿元的综合授信额度；上市公司金融街目前也靠银行借款增加和增发计划进行融资，并大举收购了一些房地产企业的股权。
　　但余群认为，由于目前一些“一线城市”如上海、北京和“二线城市”如杭州、宁波、南京等地方的楼市处于“表面上的繁荣”，宏观调控措施已经使得这些地方房地产泡沫破裂的迹象若隐若现，那些趁着宏观调控急于扩张的优势房企“必须高度谨慎”，否则，“泡沫一旦破裂，后果不堪设想，不仅企业会被套进去，难以自拔，银行也会更倒霉”。